Traducción de Carta abierta al Dr. Jens Weidmann

Charles Wyplosz

18 de noviembre 2011 

La crisis de EZ se está acercando a un punto de inflexión más allá del cual el pánico del mercado y la lenta reacción del amenazan con crear una pérdida de generación de puestos de trabajo,  ahorro y  pensiones. Esta carta abierta al presidente del banco central alemán presenta argumentos que contrarrestan las objeciones alemanas a la utilización del BCE en defensa de la eurozona ante la calamidad económica.

 

Querido Jens,

Un número creciente de economistas competentes han llegado a la conclusión de que la crisis de la deuda no llegará a su fin hasta que intervenga el BCE como prestamista de última instancia. Usted ha dado el punto de vista opuesto. La pregunta, para mí, es ¿por qué?

Como yo lo veo, su objeción se basa en tres puntos:
• Legalidad de los rescates;
• riesgo moral y
• la independencia del BCE.

Estas son cuestiones importantes, pero la respuesta no puede ser simplemente: ". No, nunca"

Legalidad

Usted lee al Art.123 como la prevención de apoyo a los gobiernos. Esa también es mi lectura, pero el BCE ya ha violado este artículo de suma importancia en mayo de 2010. Eso fue un error histórico, pero sin consecuencias legales hasta el momento. Con la decisión de comprar directamente instrumentos de deuda pública griega, el BCE no sólo ha violado el espíritu del Tratado, sino que también, cambió el régimen de la zona euro.

Estamos de acuerdo, estoy seguro, de que una unión monetaria requiere de disciplina fiscal en todos los países miembros. La solución que eligieron desafortunadamente más de una década atrás, fue el Pacto de Estabilidad y Crecimiento. Este pacto no podía funcionar, no sólo porque se diseñó mal, sino también, porque su aplicación exige que la soberanía nacional en materia de política fiscal se diluya, en contradicción con la prescripción del Tratado en el que los gobiernos y sus parlamentos mantienen plena autoridad.

El Tratado fue violado, pero no fatalmente, porque las cláusulas del  no-rescate (Art.123 y 125) implican que un país que no respeta la disciplina fiscal eventualmente enfrente las consecuencias por si solo. Era razonable pensar que esto iba a pasar un día - que un país soberano en mora, fallara y se le dejara solo en adelante, lo que daría una lección y reforezaría la disciplina.

Al eliminar el único instrumento eficaz para hacer valer la disciplina, los gobiernos de la eurozona y el BCE efectivamente pan-europerizaron la deuda pública nacional. Sé que su predecesor estaba en desacuerdo públicamente con esto, como yo mismo también, pero el daño se ha hecho y no se puede deshacer.

Ahora, el BCE debe transitar ese camino hasta su amargo final. La legalidad no va a cambiar este hecho. Entiendo lo difícil que es para usted y el Bundesbank asimilar esta realidad, pero la alternativa es la ruptura de la euro zona. Esta ruptura es una solución que es potencialmente tan destructiva que no se puede privilegiar sobre su rencor justificado. Al menos, eso espero. Su confirmación al respecto sería una contribución muy positiva.

El riesgo moral

Por supuesto, las decisiones de mayo 2010 han creado un enorme riesgo moral. Vamos a tener que lidiar con sus consecuencias desastrosas. Ahora, sin embargo, no es el momento. Tenemos una crisis en nuestras manos que requiere tratamiento urgente.

Castigar a los países indisciplinados es aparentemente popular en su país, pero no va a funcionar. Obligar a adoptar los programas de austeridad en los países en crisis, al punto de entrar en recesión, no va a reducir el déficit presupuestario, como ampliamente ilustra el ejemplo griego.

La respuesta correcta es diseñar cuidadosamente un nuevo régimen que entregue la disciplina fiscal respetando la soberanía nacional. Hay varias posibles soluciones, muchas de las cuales se basan en el BCE. Por ejemplo, antes de la crisis, el BCE se había quejado de que los diferenciales de los bonos del gobierno eran demasiado pequeños. Pero el BCE tiene una responsabilidad muy grande allí.

Mediante la aceptación de todos los bonos como garantía de sus operaciones de reporto, el BCE garantizó eficazmente sus valores. No necesitamos modificar el Tratado para que el BCE decida que sólo aceptará los bonos de recompra de los gobiernos que tengan establecidas políticas adecuadas en pro de la disciplina fiscal.

En la última cumbre, los líderes europeos acordaron que todos los países adopten una versión del arreglo constitucional alemán para frenar su deuda y mantener la independencia fiscal de los países. Una vez superada la crisis, el BCE puede simplemente tomar buena nota de este compromiso y actuar en consecuencia en sus operaciones repo.

Hay un largo camino que recorrer en pos de la recuperación del riesgo moral. También deberán asegurarse que las protestas del BCE serán tomadas en serio en el futuro.

Hay varias ideas se deben ser consideradas considerar en adición – como los ESBies o bonos azul-rojo - pero sólo después de que termine la crisis. Estas no son formas de resolver la crisis. Si usted piensa que ninguno de estos arreglos funcionaría, por favor díganos exactamente por qué.

Independencia

Por último, es legítima su preocupación por que la independencia del BCE deba ser preservada. La independencia de los bancos centrales de la euro zona es sin duda uno de los principales logros europeos de las últimas dos décadas. La importancia de la independencia del banco central es una lección de la que el Bundesbank puede estar orgulloso de habernos enseñado a todos.

Con su independencia garantizada por el Tratado, el BCE es, sin duda, el banco central más independiente del mundo. Esto es en los textos cierto, pero ¿ lo es también de facto?

La decisión de mayo 2010 para contribuir al rescate griego es preocupante, pero no fatal. ¿Por qué el BCE dió ese paso? Aunque no es una excusa, es una buena razón, fundamental.
• La frontera entre la política fiscal y monetaria no puede, por desgracia, siempre estar bien delimitada.

Esto es una consecuencia de la dominancia de la política en el tema.
• Es un hecho que existe solo una restricción al presupuesto del sector público que combina las deudas públicas, los balances fiscales y la autoridad.
• La Independencia monetaria se produce cuando la autoridad es exógena y los balances presupuestarios son endógenos en toda circunstancia.

El diferencial es el valor real de la deuda pública.

En mayo de 2010, al menos implícitamente, el BCE llegó a la conclusión que la deuda pública no podía ser impagada. Al final, como ahora sabemos, el impago sucederá. Este fue un error de juicio, pero también una advertencia muy general de que las situaciones no son siempre blanco o negro.

La historia de Alemania ha mostrado que tan desastrosa puede ser la financiación monetaria, pero la lección es más sutil que simplemente decir "no". La hiperinflación fue la consecuencia de continuar la financiación monetaria del déficit presupuestario, sin un final a la vista. Hoy estamos hablando de hacer frente al monto de deuda que ya no pueda ser refinanciada en el mercado. Necesitamos una única garantía por parte del BCE, que marque un piso en los precios de estos bonos, y por supuesto permita recuperar con el tiempo el acceso al mercado de deuda. Una garantía no significa que de hecho se realicen las compras en realidad, de hecho es más probable que se necesite muy poco, y aun así, estas pueden ser esterilizadas. El precedente alemán simplemente no se aplica a la situación actual. Si está de acuerdo, por favor, dígalo. Si no, por favor explique.

En términos más generales, tenemos que reconocer que hay situaciones en las que un banco central no puede desembarazarse de la restricción presupuestaria del sector público y debe ser el prestamista de última instancia.

En vez de negar que existe esta posibilidad, hay que anticipar la situación.
• Lo primero que debe hacerse es adoptar las instituciones que hagan cumplir la disciplina.
• Lo segundo es aceptar que los desastres pueden ocurrir, y planificar en consecuencia.

Dentro de un país, se entiende, sin duda, que los bancos centrales tienen que actuar como prestamistas de última instancia para sus gobiernos, como lo podemos ver ahora en los casos de  EE.UU. y el Reino Unido. Usted puede deducir de la experiencia de la Alemania de las entreguerras que en última instancia se generará inflación, pero esto no es lo que muchos creen que sucederá en este caso. ¿Están obviamente mal? Tenemos que investigar este tema con una mente abierta.

Dentro de una unión monetaria, las cosas son aún más complicadas, por lo menos porque surgen los problemas de distribución. Con instituciones disciplinarias adecuadas aun así, todavía pueden surgir problemas a causa de las quiebras de bancos a gran escala. Una adecuada vigilancia micro y macro deberá hacerl esto un evento poco probable.

En la zona euro, la solución es seguir mejorando el sistema que se ha puesto en marcha, por medio de la Autoridad Bancaria Europea independiente y la construcción de una fuerte Junta Europea de Riesgo Sistémico. Pero también debemos admitir que se pueden cometer errores, tanto como los desastres naturales pueden ocurrir.

Necesitamos una especie de regla de Bagehot de apoyo de emergencia del banco central a los gobiernos. En esta ocasión, hemos tratado de inventar las reglas conforme se han presentado los eventos. Con suerte, vamos a sacar lecciones de esta crisis. Esto parece una mejor forma de proceder que negar que las cosas pueden suceder y luego, cuando lo hacen estar sin preparación.

Conclusión

Todos estos son temas complejos que requieren una atención considerable. Las respuestas no será de color negro o blanco. Su tarea es desalentadora para equilibrar las compensaciones. Una posibilidad es que el BCE se niega a intervenir como prestamista de última instancia y la zona euro se rompe. La otra es que el BCE actúa como prestamista de última instancia y algunos de sus miedos se dio cuenta.

Es posible que tenga un plan mejor, pero no hemos escuchado todavía.

Texto Original: http://www.voxeu.org/index.php?q=node/7296